In hierdie onderhoud het ek met Omri Thomas, fondsbestuurder by Abax Batebestuur, oor finansiële borrels, globale rentekoerse, en hulle benadering tot beleggingsbestuur gesels. – Charl Botha
Charl: Michael Burry – van “The Big Short” faam – het onlangs rakende die huidige mark die volgende gesê: “People always ask me what is going on in the (current) market. It is simple. Greatest speculative bubble of all time in all things. By two orders of magnitude”. Wat is jou opinie?
Omri: Michael is ‘n interessante persoon. Ek weet nie hoe lank jy hom al volg nie, maar hy is baie passievol; hy gee nie eintlik om wat die res van die mark dink oor sy opinies nie. Bygesê is dit (gewoonlik) gebaseer op goeie fundamentele werk. Soos wat almal weet, het hy die vorige groot finansiële borrel in Amerika reg “gecall”. En ek dink hy het weereens ‘n punt beet. Een van sy groot “shorts” op die oomblik, ek weet nie of jy bewus is nie, is Tesla, waar hy sê die markwaardasie en die fundamentele faktore is net heeltemal te verweider van mekaar.
Nou ek dink sy mening is gegrond op die feit dat ons oor die laaste paar jaar geweldige kwantitatiewe stimulasie gesien het en ook rentekoerse het wat op rekord (lae) historiese vlakke is. En dit is ideale grond vir finansiële borrels. Verder het skuld wêreldwyd opgegaan; dit is asof daar amper ‘n kompetisie is in terme van wie die hoogste skuld tot BBP verhouding kan kry. Die moêilikheid daarmee is soos jou skuld opgaan moet jy natuurlik skuld op dit betaal, en alhoewel skuldlaste oor die algemeen nie so hoog is as gevolg van lae rentekoerse nie, kan dit ‘n geweldige impak op die mark hê as rentekoerse begin normaliseer. Lae rentekoerse het ook die gevolg gehad dat die koste op kapitaal wereldwyd baie laag is. Dit het spekulatiewe aksies aangemoedig en mense aangemoedig om risiko te vat.
En dit is wat die (Amerikaanse) Federale Reserwe Bank wou bereik – om mense te kry om te investeer en te spandeer – om sodoende die ekonomie aan die gang te kry. (Die Federale Reserwe Bank se lae-rentekoers-aksies) het tot gevolg gehad dat ten spyte van ‘n jaar van Covid is die markte op rekord hoogtepunte, in teenstelling met die reële ekonomie, wat nie op nuwe hoogtepounte is nie. In die laaste ruk het die mark baie verdere groei verdiskonteer en baie risiko aptyt gehad. Maar as daar ‘n normalisering in rentekoerse kom kan dit ‘n destabiliserende impak op wêreldmarkte hê. Ons het nou in die laaste week of twee gesien wat die impak op markte was toe beide die Amerikaanse inflasiesyfers bietjie hoër uitgekom het as wat verwag is, en die Fed bietjie meer “hawkish-e” geluide gemaak het. So daar is spekulatiewe borrels in sekere dele van die mark, maar daar is ander dele van die mark wat nog redelike waarde bied.
Charl: Jy verwag dat rentekoerse gaan normaliseer, maar daar is party mense wat dink ons het ‘n era van n núwe normale betree – en dat dit laer is as in die verlede. Met ander woorde, volgens hulle is die laer rentekoerse van vandag die nuwe normale. Wat is jou kommentaar?
Omri: Ek dink daar is baie waarheid daaraan. As mens tien, vyftien jaar teruggaan was Amerikaanse rentekoerse kom ons sê so ses, sewe, of agt persent. So dan as die lae deel van die (rentekoers) kurwe na vier, vyf persent toe gaan het mense gesê; “Sjoe, maar rentekoerse is nou laag.”
Ons het ‘n nuwe paradigma betree waar lae rentekoerse tot négatiewe rentekoerse insluit. Nou dít is iets wat ongehoord is; ek dink ons sit in ‘n situasie waar rentekoerse strukturieël laer gaan wees, maar dit kannie so laag bly as inflasie begin deurkom nie. Want soos inflasie begin deurkom lei dit na negatiewe reële rentekoerse en dit is nie volhoubaar nie. So ek dink, miskien het die hele (inflasie) band (in Amerika) afgeskuif van tussen ses en tien persent na tussen nul en vier persent, en dit is baie laer, maar gegewe waar ons nou is, as rentekoerse na vier persent toe gaan is dit amper n verdubbeling wat beteken dat dit ‘n groot impak op jou basis het. As rentekoerse so laag is, het ‘n verandering van kom ons sê twee persent ‘n buitengewone impak op waardasies, omdat rentekoerse gebruik word in jou koste van kapitaal berekeninge (bates word geprys van rentekoerse af).
Charl: Kan jy dalk vir luisteraars kortliks verduidelik wat reële rentekoerse is en hoekom negatiewe reële rentekoerse nie volhoubaar is nie?
Omri: Jou reële rentekoers is jou rentekoers minus inflasie. Nou ‘n positiewe reële rentekoers beteken basies dat jy – as inflasie sê nou maar twee persent is en rentekoerse is vier persent – word jy vier persent vergoed in terme van rentekoerse vir daardie inflasie risiko. In teenstelling beteken ‘n negatiewe reële rentekoers dat inflasie (in die voorbeeld) nou vier persent is maar jy kry net ‘n twee persent rentekoers. As jy dit vir tien jaar doen het jou lewenskoste min of meer met vyftig persent opgeskuif maar die waarde van jou geld net met min of meer vyf en twintig persent. Dus het jy vyf en twintig persent armer geword oor die tier jaar tydperk in so ‘n negatiewe reële rentekoers omgewing. En dis hoekom negatiewe reële rentekoerse nie volhoubaar is in die langtermyn nie.
Charl: Meeste mense sal heelwaarskynlik sê dat n finasiële borrel ‘n negatiewe ding is. Maar is dit altyd so? Kan ‘n finansiële borrel ook iets positiefs wees?
Omri: Ja, dis ‘n interessante vraag. Ek dink dis positief aan die begin van ‘n borrel; omdat jou koste van kapitaal so geweldig laag is in ‘n borrel lei dit tot oorspandering van kapitaal. En baiekeer, kom ons sê toe treine begin het, was dit ‘n nuutjie, en het almal gesê dis is nou ‘n ongelooflike tegnologiese verandering en almal het toe in treine begin belê. Wat toe wat gebeur is ‘n oorspandering van kapitaal op daardie (trein-relevante) infrakstruktuur en dit het ‘n enorme borrel geskep, maar daardie infrastruktuur het op die langtermyn baie ekonomiese voordele tot gevolg gehad. So as dit nie vir daardie borrel was nie sou daardie infrastruktuur belegging baie langer gevat het. Alhoewel dit baie finansiële pyn tot gevolg het – die opbrengs op kapitaal was nie so hoog as wat dit moes wees nie – is daardie infrastruktuur nou daar geplaas en dis ‘n belangrike element vir ekonomiese groei vorentoe. Dieselfde kan gesê word oor kernkragstasies of enige nuwe innovasie waar daar aanvanklik baie oorspandeer is aan. Met ander woorde, borrels lei gewoonlik tot pynlike finansiële gevolge maar dit kan ook tot positiewe ekonomiese gevolge in die medium en langtermyn lei. Tensy dit ‘n absolute virtuele borrel is, soos byvoorbeeld ‘n virtuele krypto geldeenheid; daar is nie werklik ‘n fundamentele waarde wat daarin geheg is in terme van infrastruktuur wat geskep is nie, en of jy nou ‘n Bitcoin koop teen ‘n duisend dollar en dit gaan sestig duisend dollar toe, die ou wat dit nou teen sestig koop en dit val terug na dertig duisend, hy het werklike pyn maar daar is nie regtig fundamentele waarde deur so ‘n oefening geskep nie.
Charl: As ons kyk na wat jy nou genoem het en ons kyk na die laaste vyf en twing jaar se borrels, dan sal mens kan sê dat die 1999 borrel op ‘n manier ‘n baie goeie borrel was want mens het al daardie investering in die internet se “plumbing gehad” deur Cisco en dies meer. Aan die ander kant sou mens sê dat die 2007 borrel baie meer negatief was omdat dit tot baie groot welvaartverliese vir gewone mense gelei het, maar ryker mense relatief nie so swaar gekry het nie.
Omri: Jys heeltemal reg Charl. As jy daaraan dink, die borrel in 2007 was eintlik ‘n virtuele borrel, want wat gedoen is is die skep van finansiële produkte wat herverpak is maar daar is nie rasionele waarde wat geskep is in die ketting nie. Die mense wat in die produkte belê het op die hoogtepunt het geweldige pyn gevat sonder dat daar enige waarde toegevoeg is. Mense het skuld aangegaan wat nie moes skuld aangaan nie want skuld was te goedkoop gewees. Die normale Amerikaner was aangemoedig om ekstra skuld aan te gaan al kon hulle dit nie bekostig nie. Natuurlik die ryk mense is die wat nie soveel skuld gehad het nie want hulle het klaar ‘n hoeveelheid bates en hulle het goeie bate groei gesien met die uitwerking van die krisis (agv. die ingryping van die Fed etc.), terwyl die Gini koefisiënt (verskil tussen lae en hoë inkomste groepe se inkomste/welvaart) net verder vergroot het. En ek dink dis ‘n groot deel van die rede hoekom ons nou op baie plekke die siviele onrus sien wat ons doen – en vrae word nou gevra; “Hoekom het ons niks en ‘n baie klein deel van die wêreld se bevolking besit die oorgrote meerderheid van al die bates?”
Charl: ‘n Getal kommentators het al gesê dat die periode waarin ons nou is hulle herinner aan die periode net voor die eerste wêreld oorlog waar mense dieselfde tipe ongelykhede in rykdom gehad het en dat dit miskien ‘n groot rede vir die oorlog was. Sien jy dit ook so? Is dit ‘n opinie wat jy mee saamstem?
Omri: Nee, ek stem absoluut daarmee saam. Ongelykhede is amper op rekord vlakke, en dis iets wat wag om oor te borrel. Dis ‘n gevaar, want as mense nie kan eet nie, en hulle het nie ‘n huis nie dan raak hulle desperaat. En dit is nie net in Suid Afrika of opkomende lande nie, mens sien dit selfs in lande soos Amerika met die bestorming van die ‘Capitol’. Daar is ‘n onvergenoegtheid met die reuse verskil in welvaartsvlakke.
Charl: As Suid Afrikaners is die Rand se vlakke natuurlik vir ons baie belangrik, en iets waarna ons baie kyk. Die afgelope paar maande het die Rand ‘n hele paar mense verras, dink jy die huidige vlakke is volhoubaar?
Omri: Dis interessant, ek dink as jy ‘n peiling moes neem ‘n jaar terug toe die Rand teen omtrent R18 ‘n dollar verhandel het, en gevra het waar is die Rand n jaar van nou af; “Is hy R4 sterker, of his hy R4 swakker?” Is hy 22 of is hy 14, dan dink ek sou 90% plus van jou respondente gesê het hy gaan 22 toe. So die krag van die Rand het menige spelers omkant gevang. Die groot dryfveer was dat soos die ekonomie baie verslap het het ons invoere geweldig afgeneem, maar aan die uitvoerkant het die uitvoer van kommoditeite en voedsel sterk gebly – en selfs uitgebrei. Dit het gelei tot ‘n situasie waar die verskil tussen ons uitvoere en ons invoere rekordvlakke bereik het. Dit beteken dat jy ewe skielik meer dollars verdien as wat jy spandeer en die uilaatklep vir daardie verskil is die wisselkoers, wat weer deur sy bewegings maak dat die twee weer in balans kom.
Op die oomblik is die handelstekort nog positief en dus bly die druk nog daar vir die Rand om sterk te bly. Nou dit is gekoppel aan sterk kommoditetispryse; ons het onlangs gesien dat China ‘n doelbewuste poging aanwend om kommoditeitspryse af te bring; hulle het begin om van hulle eie kommoditeitsvoorrade in die mark in te stoot om die prys af te druk. Hulle het hulle eie vraag begin laat sak om die prys af te kry, want hulle gebruik 50% van die wêreld se kommoditeite op hierdie stadium. Dus bepaal hulle eintlik die vraag en omdat hulle die vraag bepaal bepaal hulle dan ook die prys. So as hulle dit regkry om kommoditeitspryse verder te laat val – soos hulle onlangs gedoen het – sal ons heelwaarskynlik bietjie Rand swakheid sien soos onlangs gebeur het.
As mens ander fundamentele faktore eie aan Suid AFrika in ag neem, soos die endemiese korrupsie en struktureële probleme in die Suid Afrikaanse ekonomie, dan dink ek die Rand is fundamenteel sterk op die oomblik as mens dink die probleme gaan lank vat om uit gesorteer te word. Met ‘n fundamentele sterk Rand is dit goed vir beleggers om bietjie Rande oorsee te stuur om meer van ‘n gebalanseerde portefeulje op te bou. Maar natuurlik wat gebeur reg aan die einde van ‘n periode waar die Rand verswak het is dat almal dan skielik Rande oorsee wil vat en dis dan gewoonlik die verkeerdste tyd om dit te doen. Waar die Rand nou is, mens kan nie sê wanneer dit gaan gebeur nie, maar terwyl mens dink die Rand sterk is is dit nie ‘n slegte idee om ‘n paar Rande oorsee te stuur nie.
Charl: Rakende jou opmerkings oor China; dink jy hulle gaan “wen” teen die mark? Wat dink jy is die “odds” dat hulle die kommoditeitsmark kan druk vir laer pryse?
Omri: Ek dink jy moet teruggaan na die fundamentele faktore wat die vraag na kommoditeite so dryf. En dit is die opkomende middelklas Chinees wat ‘n vraag het vir ‘n beter lewe. En daardie is nie ‘n tendens wat oornag afgeskakel gaan word nie. En ook China wat onlangs hulle kinderbeleid verander het; dit was altyd ‘n een-kind beleid en toe ‘n twee-kind een, en nou is hulle al by ‘n drie-kind beleid. Hierdie beleid sal ook verdere groei in die pad af vir die Chinese ekonomie beteken. Hierdie groei en welvaartstyging vir die gemiddelde Chinees is nie iets wat gou gaan weggaan nie, en dit is een van die groot drywers vir die kommoditeitsaanvraag. Wat dit verder dryf is die wêreldwye druk teen aardsverwarming en baie van jou kommoditeite word gebruik om jou CO2 gas vrystellings te verminder, veral jou edelmetale. En dit gaan ook nie dit gaan verander nie, wereldwye regulasie is sterk ten gunste daarvan.
Verder was daar in die laaste 10 jaar baie min nuwe kapitaalprojekte in die kommoditeits spasie, en dit is vererger met Covid, wat beteken het dat jou produksiekant nie baie gegroei het nie, waar jou vraagkant bly opgaan het. Oor die korttermyn kan China regkry om hierdie pryse te manipuleer – hulle kan voorraad opbou dan dadelik in die mark stoot en minder koop – maar oor tyd bly daar skaarsheid, so ek dink nie dit is in die mediumtermyn ‘n volhoubare strategie nie. Op die einde gaan die fundamentele faktore hulle troef.
Charl: As ons na Abax self kyk, watter fonds bestuur jy daar; in watter areas is jy betrokke?
Omri: Ek bestuur die fonds wat ons namens Nedgroup bestuur – dis die Nedgroup Opportunity Fonds – en dit is n medium-risiko gebalanseerde fonds. Dit bestaan uit ‘n bietjie plaaslike aandele, plaaslike staatseffekte, kontant, eindom, en ‘n bietjie oorsese aandele en staatseffekte.
Ons probeer deur bate-allokasie ‘n redelik gebalanseerde portefeulje vir ‘n belegger gee. En die manier hoe ons die portefeulje strukturieer is met ‘n absolute-opbrengs hoedjie op; ons probeer as daar pyn is dat die pyn ‘n bietjie minder is, maar as die mark hardloop dat mens bietjie meer van daai “upside” vang. Ons navorsing wys dat as jy dit kan regkry kan jy baie naby aan dieselfde opbrengs kry as wat die aandelemark gee maar teen ‘n baie verlaagde risiko, so dit is ‘n risiko gefundeerde manier van fondsbestuur.
Ons mik om twee goed te bereik; om oor n rollende drie jaar periode inflasie-plus-vyf persent te klop en ook nie ‘n negatiewe opbrengs oor ‘n 24-maande rollende periode vir beleggers te gee nie. Die fonds is al 10 jaar oud, en gedurende daardie periode is daar net een 24-maande periode waar ons nie daardie belofte kon volbring nie. En as ons kyk sedert die fonds begin het is ons op koers om ‘n saamgestelde groei van omtrent so inflasie-plus-vyf persent.
Nou die die vraag is; “In ‘n omgewing waar rentekoerse so laag is, is dit bereikbaar?” En ek dink dit is waar Suid Afrikaners ‘n bietjie van ‘n voordeel het bo die res van die wêreld. En dit is dat ons rentekoerse nog hoër is as inflasie, waar dit andersom oorsee is, so ons kry nog ‘n reële opbrengs. Verder verhandel ons eindomsaandele teen redelike diskontos teen hulle netto batewaardes, en selfs op ons aandelemark, as jy die kommoditeitsaandele uisluit, dan is klomp van ons plaaslike aandele nog ver van hulle vorige hoogtepunte af met goeie dividendopbrengste. So jy kan in Suid Afrika ‘n mandtjie van bates saamstel wat vir jou ‘n redelike opbrengs gee en wat teen redelike waardasievlakke verhandel.
Charl: Op julle webblad dui julle aan dat julle ‘n “fundamental value driven approach” volg. Wat beteken dit, en het jy miskien een of twee voorbeelde wat die manier van belê illustreer?
Omri: Ons probeer altyd kyk waar ons ‘n maatskappy kan kry wat se groeivooruitsige onderskat word deur die mark. Hy hoef nie goedkoop te wees nie, maar die prys wat jy betaal vir daardie groei vorentoe moenie nie reg geprys word in die mark nie. Ons mees suksevolle voorbeeld daarvan is Naspers. Ons is al vir die laaste 15 jaar een van die grootste aandeelhouers in Naspers en ek onthou Naspers was op daardie stadium een persent van die indeks, mens kan dit amper nie glo as jy sien waar hy nou is nie. Op daardie stadium het ons so 3.5 tot 4 persent in Naspers gehad. As ek nou so daaroor terugdink, oor tyd het ons wins gevat, maar dit was seker een van die verkeerdste dinge wat ons kon doen; die maatskappy het net bly beter bly groei as wat die mark ingeprys het. So ons probeer kyk waar ons langtermyn wenners kan indentifiseer, daar is party wat ons mis; waar ons dink hy is die heeltyd te duur, maar beleggers onderskat hoe lank groei bo mark kan bly.
‘n Goeie voorbeeld daarvan is Capitec. Capitec het baie gegroei en altyd te duur gelyk, maar daardie groei het hoog gebly; die mark het baiekeer geprys dat daardie groeie sou val, maar soos ons weet het Capitec net aanhou groei (langer as wat baie beleggers gedink het gaan die geval wees). Om sulke tipe besighede op te spoor doen ons baie werk om bestuur te verstaan, om maatsakppye te verstaan, en veral om ‘n maatsakkpy se kontantvloei genererings vermoë te verstaan. Dit is in leke taal ons benadering.
Charl: Wanneer sal jy sê moet mens agterkom dat jy verkeerd is met jou fundamentele waarde berekeninge aan die een kant, of aan die ander kant sê jy dat die mark nog net nie agtergekom het dat jy eintlik reg is nie. Byvoorbeeld, jy werk ‘n intrinsieke waarde van ‘n aandeel uit en jou antwoord is sê nou maar R10, maar die mark sê dit is R5. Hoe lank hou jy die aandeel voor dat jy moet besef dat jy miskien verkeerd was?
Omri: Dis ‘n goeie vraag, die mark is nie dom nie. En mens gaan dit baie verkeerd kry maar mens moet darem probeer om so 6 uit 10 reg te kry. Die moêilikste ding is dat jy naderhant jou eie storie só glo dat jy enige negatiewe nuus afskryf as “anomalies”.
Daar is gewoonlik tekens dat dinge anders is wat jy dink; oor die jare is daar vir my ‘n paar goed wat my opval. Die bedanking van ‘n finansiële direkteur van ‘n maatskappy is altyd ‘n baie groot rooi vlag. Dit gebeur nie sommer nie, hulle kan die storie hoe ook al spin, maar tensy dit ‘n lang voorafbepaalde aftrede is is dit kommerwekkend. As ‘n maatskappy nie hulle resultate betyds uitbring nie. As die kontant generering, die omskakeling van hulle rekenkundige wins in kontant, as daardie verhouding nie een-tot-een is nie of dit verander wesenlik van jaar tot jaar is dit ook ‘n baie groot rooi vlag. So ek dink daar is tekens waarna mens kan kyk en as mens dan na iets soos Steinhoff kyk is van daardie tekens daar gewees.
Kontantvloeie is een van die grootste goed om op te fokus; mens kannie sommer kontant “jippo” nie. Steinhoff het dit reggeory deur rekeningkundige klassifikasies, maar weereens, as jou rekeningkundige klassifikasie van items van jaar tot jaar verander is dit ook ‘n metode wat maatskappye wat onder druk is gebruik om hulle resultate te laat beter lyk.
Op ‘n ander noot, as jou basis was vir hoekom jy in ‘n maatskappy belê het is dat hulle wys voortdurend ‘n groeikoers van 15% of meer ‘n jaar – kom ons sê dit is ‘n Capitec – en dit is hoekom jy bereid is om n hoë waardasie vir die maatskappy te betaal, moet mens mooi dink as die groei begin afplat. Want die eerste jaar wat die groei afplat is gewoonlik nie die laaste jaar nie; ‘n maatskappy wat goed groei, as dinge begin slegter gaan, het gewoonlik deur al die goeie jare ‘n bietjie ekstra vet in die kaste gesit, en sodra dit sleg gaan gaan hulle eers van daardie vet uithaal. Dus, as so ‘n maatskappy dan slegte resultate begin aankondig beteken dit gewoonlik dat daardie kaste al redelik leeg begin raak of leeg is. Daar is n sê-ding; ‘the first set of bad news is not the last set of bad news’, en dit het ek ook al op die harde manier geleer. So as daai eerste slegte nuus uitkom, klim eerder uit en herassiseer die posisie en as dit ‘n eenmalige effek was kan mens altyd later weer terugklim. Maar ongelukkig is dit baiekeer die geval dat daardie eerste slegte nuus deur nog slegte en slegter nuus gevolg word.
Charl: En dan om af te sluit; wat se les of lesse het jy as professionele belegger geleer wat dalk vir ons kan help in terme van ons eie benadering tot geldbestuur?
Omri: Daar is n sê-ding wat Raymond Ackerman gesê het en dit is ‘n maatsakppy nog nooit bankkrot gegaan met kontant op sy balansstaat nie. As dinge goed gaan is mens altyd geneig om jouself te “over commit”, en ek dink om ‘n gesonde spaar benadering te hê en om binne jou vermoë te leef lei oor tyd na welvaartskepping. Want dis op daardie uitterstes waar ons uit gevang word, of dit nou ‘n maatskappy of ‘n individu is. As ‘n maatskappy of ‘n individu baie skuld het, in die gemiddelde tye gaan dit ok wees, maar op daardie ekstreme tye; dit is wanneer daardie maatskappye en individue in die moeilikheid kom.
Charl: En dit was Omri Thomas van Abax Batebestuur. Baie dankie Omri
Omri: Dankie Charl
Read Also:
- Jean Pierre Verster gesels oor sy beleggingsproses en die geskiedenis van Tencent
- PIC holds Smile Telecoms cards
- ‘Optimism is not an investment strategy’ – Magnus Heystek on SA economic catastrophe
